O Banco Central do Uzbequistão, em colaboração com a Global Finance & Technology Network (GFTN) de Singapura e o centro analítico londrino OMFIF, preparou um relatório avaliando a viabilidade da emissão de uma moeda digital centralizada de atacado (wCBDC). Esta moeda digital destina-se a liquidações interbancárias, e não ao uso pelo público em geral.
O relatório, intitulado «O Caminho do Uzbequistão para a Moeda Digital Centralizada de Atacado: Premissas, Consequências e Compromissos», analisa o papel potencial do Suma digital de atacado no desenvolvimento futuro da infraestrutura financeira e de pagamentos do Uzbequistão. No prefácio do relatório, destaca-se que o Banco Central da República do Uzbequistão está considerando esta possibilidade no âmbito do desenvolvimento do sistema financeiro nacional, mas o estudo é de natureza analítica e não determina decisões sobre a emissão ou implementação de tal moeda.
Os autores do relatório explicam o foco do estudo na moeda digital de atacado, e não na de varejo. Eles indicam que no Uzbequistão já existe um sistema desenvolvido de dinheiro em espécie, uma infraestrutura de cartões moderna e um sistema de pagamentos instantâneos em vigor com planos de expansão futura. Consequentemente, as necessidades de pagamento da população estão satisfeitas, e a avaliação do benefício marginal de uma CBDC de varejo está fora do escopo deste estudo.
Uma das principais aplicações potenciais do Suma digital de atacado é a eliminação do risco de liquidação no mercado de capitais interno do Uzbequistão. Atualmente, o mercado de capitais do país está passando por reformas, e a Agência Nacional de Projetos Promissores (NAPP), em conjunto com o Banco Central, supervisiona um ambiente de testes regulatório para stablecoins, abrangendo negociações de criptoativos e tokenização de títulos tradicionais.
Atualmente, as liquidações de transações no mercado de capitais do Uzbequistão levam de um a dois dias, dependendo da classe de ativos, e os corretores formam fundos de garantia para cobrir o risco de insolvência da contraparte. Os autores do relatório afirmam que esses custos podem ser eliminados através de liquidações em registros distribuídos. No entanto, o relatório observa que a moeda digital não é a única maneira de alcançar liquidações sem erros. Outra opção é a sincronização dos sistemas de liquidação existentes em tempo real (RTGS) com transações em registros distribuídos. O Bundesbank alemão seguiu essa abordagem, testando uma «solução gatilho» no âmbito do projeto do Banco Central Europeu em 2024, e espera-se que o Reino Unido siga este caminho.
Segundo os autores, a sincronização é geralmente mais barata de desenvolver e não requer operação 24 horas por dia do sistema de pagamentos. No entanto, cria riscos de dependência operacional de dois sistemas e não oferece a mesma flexibilidade para pagamentos programáveis que uma moeda digital nativa. O relatório também compara reservas tradicionais do banco central, soluções de sincronização, depósitos tokenizados, stablecoins em moeda nacional e o Suma digital de atacado em quatro critérios: finalidade da liquidação e redução de risco, eficiência para finanças tokenizadas, resiliência operacional e estabilidade financeira. Os autores concluem que o Suma digital de atacado demonstra fortes resultados onde o liquidação nativa de blockchain, operação 24 horas ou maior resiliência são valorizados, mas não é estritamente necessário para satisfazer as necessidades de pagamento internas do país.
O relatório também examina a interação entre o Suma digital de atacado e stablecoins denominadas na moeda nacional. Suas reservas podem ser trocadas por wCBDC através de um pool de liquidez, o que pode aumentar a confiabilidade de sua garantia. Como indicador de demanda potencial, o relatório apresenta dados da transação TBC Digital em fevereiro de 2026, quando cerca de 4 trilhões de Suma foram movimentados no mercado secundário, bem como o volume de pico do mercado monetário de cerca de 256 trilhões de Suma (20,9 bilhões de dólares americanos) no terceiro trimestre de 2025.
Além disso, o relatório considera o cenário em que os bancos tokenizam seus próprios depósitos, semelhante ao projeto piloto GBTD, anteriormente conhecido como Rede de Responsabilidade Regulamentada, no Reino Unido. Neste modelo, o Suma digital de atacado poderia ser usado para liquidação interbancária final entre depósitos tokenizados.
O relatório observa que a emissão de wCBDC afetará a estrutura da massa monetária, substituindo parcialmente as reservas tradicionais do banco central. No entanto, citando estudos do Fundo Monetário Internacional, afirma-se que se a moeda digital tivesse o mesmo tratamento regulatório, remuneração e condições de acesso que as reservas comuns, essa substituição dificilmente afetaria as taxas de juros de curto prazo.
Para o acesso ao sistema, os autores propõem um modelo de três etapas: participantes que possuem contas de reserva no Banco Central; bolsas licenciadas e provedores de serviços de ativos digitais; e provedores de serviços de pagamento, que teriam acesso a carteiras sem acesso direto às contas de reserva.
O relatório também estuda os riscos para a infraestrutura de pagamentos associados às chamadas Ameaças Persistentes Avançadas (APT) — atores capazes de comprometer o acesso aos sistemas de pagamento ou sua integridade. Como exemplo de vulnerabilidade de sistemas centralizados de mensagens, como o SWIFT, os autores citam o assalto ao Banco do Bangladesh em 2016, que, segundo eles, foi realizado por um grupo APT com recursos limitados em comparação com grandes estados.
Os autores observam que a redução da dependência de tais nós centralizados é uma das razões para o projeto «euro digital» do Banco Central Europeu, que é em grande parte motivado pelo desejo da UE de reduzir a dependência das redes de cartões Mastercard e Visa.
Um capítulo separado é dedicado a pagamentos transfronteiriços. De acordo com os dados apresentados no relatório, as transferências pessoais de dinheiro para o Uzbequistão atingiram 18,9 bilhões de dólares americanos em 2025, equivalente a aproximadamente 18% do PIB do país, em comparação com 14,8 bilhões de dólares americanos em 2024. Citando dados do Banco Mundial de 2021 — os mais recentes disponíveis no relatório — os autores apontam que o custo médio de envio de 200 dólares americanos para o Uzbequistão é de cerca de 2,1–2,4%, significativamente abaixo do nível mundial médio de 6,5%.
Os autores observam que cerca de 90% das operações globais de câmbio estão de alguma forma ligadas ao dólar americano. Embora o Uzbequistão possa realizar liquidações diretas em yuan chinês e tenge cazaque, a maior parte de seu comércio ainda é realizada através da intermediação do dólar. O relatório examina projetos internacionais destinados a reduzir essa dependência, incluindo o projeto mBridge do Banco Popular da China com a participação da China, Hong Kong, Tailândia, EAU e Arábia Saudita, bem como o Projeto do Banco de Compensações Internacionais (BIS).
De acordo com o relatório, nenhum dos 10 maiores parceiros comerciais do Uzbequistão faz parte dos observadores do mBridge. Os autores também observam que alguns observadores que não emitem suas próprias CBDCs permitem que seus bancos comerciais armazenem moedas digitais emitidas pelos países participantes. Isso pode aumentar a eficiência das liquidações transfronteiriças, mas também pode aumentar o uso de moeda estrangeira na economia do observador, criando o que o relatório descreve como risco de «yuanização». O relatório menciona separadamente o Projeto Cedar — uma iniciativa conjunta do Federal Reserve Bank de Nova York e da Monetary Authority of Singapore. Ele demonstrou que moedas digitais de atacado em registros distribuídos podem melhorar a liquidez da moeda através do uso de uma moeda ponte entre pares de moedas de baixa liquidez.
O Projeto Dunbar também é apresentado como referência para a expansão da cooperação. Uma alternativa à emissão de moeda digital nacional para liquidações transfronteiriças é o Projeto Nexus do Hub de Inovação do BIS, que desenvolve um gateway padronizado para conectar sistemas nacionais de pagamentos instantâneos. Singapura e Tailândia já adotaram essa abordagem, conectando diretamente seus sistemas de pagamentos instantâneos.
O relatório também discute o potencial desenvolvimento de relações bilaterais com o Cazaquistão. De acordo com o relatório, as liquidações entre o Suma e o Tenge ainda dependem do sistema de mensagens SWIFT e levam vários dias. O lançamento do Suma digital permitirá ao Uzbequistão interagir com o Tenge digital do Cazaquistão «em pé de igualdade».
Os autores também apontam a disseminação de stablecoins denominadas em dólares como um novo canal de dolarização, visto que tais instrumentos são frequentemente mais fáceis de obter do que contas bancárias em dólares. O relatório observa que vários bancos centrais, incluindo o Banco da Gana, estão considerando CBDCs de varejo especificamente para competir com stablecoins em dólares em suas economias.
O relatório propõe modelos quantitativos para avaliar a viabilidade econômica da implementação do Suma digital de atacado tanto para uso interno quanto transfronteiriço separadamente. Esses modelos consideram a fatia de mercado transferida para a nova plataforma, o custo de liquidez bloqueada para cobrir o risco de liquidação, perdas por transações malsucedidas e custos operacionais para manter a nova infraestrutura. Para o cenário transfronteiriço, eles consideram adicionalmente a economia em taxas de bancos correspondentes e a liberação de capital bloqueado em contas noströ.
Os autores definem vários gatilhos qualitativos para iniciar o trabalho no Suma digital: crescimento sustentável do mercado de capitais, desenvolvimento de stablecoins denominadas em Suma, interesse dos bancos uzbequianos na tokenização de depósitos e a necessidade de melhorar os pagamentos transfronteiriços.
O relatório propõe um roteiro de 24 meses para o Banco Central para a implementação do Suma digital de atacado, dividido em três fases. A fase de pesquisa incluirá a formação de grupos de trabalho internos e internacionais, a definição de requisitos técnicos, a avaliação de consequências macroeconômicas e a preparação de parecer jurídico. A fase experimental prevê a integração técnica e o lançamento de ambientes de teste internos e transfronteiriços com um número limitado de participantes. A fase final de escalonamento incluirá a abertura gradual do acesso ao sistema a um círculo mais amplo de participantes do mercado dentro de um modelo de licenciamento.
De acordo com o relatório, até meados de 2026, 146 países e uniões monetárias, representando mais de 98% do PIB mundial, estavam estudando moedas digitais centralizadas em alguma forma, em comparação com 87 jurisdições em maio de 2022. Setenta e sete delas atingiram um estágio avançado de desenvolvimento, piloto ou lançamento. Ao mesmo tempo, apenas três países — Ilhas Bahamas, Jamaica e Nigéria — lançaram completamente e inequivocamente CBDCs de varejo. O relatório observa que várias economias desenvolvidas, incluindo Canadá, Austrália, Noruega e Tailândia, suspenderam ou reduziram o trabalho em CBDCs de varejo. Também se afirma que os Estados Unidos proibiram legalmente o Federal Reserve System de emitir, pilotar ou sequer estudar moeda digital de varejo.
No entanto, o foco global no desenvolvimento de CBDC mudou para soluções de atacado e transfronteiriças. Atualmente, treze projetos de moedas digitais transfronteiriças de atacado estão sendo implementados em todo o mundo, mais do que o dobro do número de iniciativas desse tipo antes de 2022. O e-CNY chinês permanece o maior projeto piloto ativo do mundo, com mais de 3,48 bilhões de transações no valor de cerca de 16,7 trilhões de yuans, ou aproximadamente 2,3 trilhões de dólares americanos, realizadas desde novembro de 2025. De acordo com o relatório, a plataforma mBridge processou cerca de 55,5 bilhões de dólares americanos em mais de 4000 transações, sendo que cerca de 95% do volume de liquidação corresponde ao yuan digital. Outros programas nacionais mencionados no relatório incluem o projeto Ensemble de Hong Kong e o programa paralelo e-HKD+, que testam, entre outras coisas, liquidações usando depósitos tokenizados.
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